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5 de Julio de 2016 | En las Noticias | Cronista

Pasó la fiebre por las Lebac: cómo invertir de ahora en más

por Jorge Viñas

por JORGE VIÑAS / * Head Portfolio Manager.
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Se fue el primer semestre y se apagó la fiebre por las Lebacs. La política monetaria contractiva que llevó a cabo el BCRA para contener el shock inflacionario provocado por liberación del cepo cambiario y el ajuste de tarifas, convirtió a las Lebacs en la gran estrella del mercado financiero argentino, no solo para inversores locales sino también para extranjeros. El elevado nivel de tasas nominales ofrecidas por el BCRA en sus licitaciones semanales – las letras pasaron del 31.15% en Febrero, al 38% en Marzo/Abril, y promediaron arriba de 36% en Mayo-, en un contexto donde el tipo de cambio mostró una tendencia declinante, generó retornos extraordinarios medidos en dólares. Absolutamente inéditos en un mundo caracterizado por tasas de interés extremadamente bajas, en el que un creciente número de países desarrollados presenta tasas negativas.

Sin embargo, en las últimas semanas la inversión en Lebacs ha perdido brillo. En primer lugar, las señales incipientes de estabilización y baja moderada en la inflación subyacente (del pico de 3.5% en Enero a una cifra estimada por debajo de 2.5 para Junio), le dieron margen al BCRA para comenzar una reducción gradual de tasas en las licitaciones semanales, hasta ubicarse en el 30,75% anual en la última licitación. Tomada en forma aislada, todavía parecería una tasa lo suficientemente elevada para resultar atractiva. Pero hay que considerar otros factores. Por un lado, todavía no hay señales claras de que la inflación va a descender y estabilizarse por debajo del 30% anualizado, por lo que las tasas esperadas en términos reales no lucen tan elevadas. Por otro lado, más importante aún para los inversores locales que tienen como unidad de cuenta y reserva de valor al dólar, se empezó a percibir que el tipo de cambio había alcanzado un piso, señalizado por el propio BCRA con sus intervenciones, y que podía venir un cambio de tendencia. Esta percepción cobró fuerza a partir de mediados de junio, cuando el tipo de cambio empezó un rebote que ya acumula más del 10% en dos semanas desde los mínimos de 13,80 hasta el cierre de la última semana en 15,30.

La virulencia del ajuste generó gran inquietud entre los inversores locales, ya que para aquellos que aún mantienen sus colocaciones en Lebacs o en otras colocaciones en pesos como plazo fijo, el impacto negativo en la valuación y los rendimientos en términos de dólares ha sido muy significativo. Al mismo tiempo, empezó la búsqueda por alternativas de inversión que permitan proteger el capital invertido frente a los saltos verificados en el tipo de cambio.

La búsqueda de alternativas de inversión ante la pérdida de brillo de las Lebacs nos lleva a la pregunta de cuál se presenta como la inversión ganadora para el segundo semestre. Y hoy ya no surge con claridad una opción imbatible. Por un lado, ya no existe el cepo cambiario para mantenernos aislados de la volatilidad del mercado internacional, cuyas perspectivas de corto y mediano plazo presentan un alto nivel de incertidumbre y está sujeto a cambios bruscos.

Por ejemplo, a comienzos de 2016 prevalecían las expectativas de que la Reserva Federal de EE.UU. iba a subir la tasa de referencia en no menos de cuatro oportunidades, lo que acentuaría el fortalecimiento del dólar a nivel global y aceleraría la salida de capitales de mercados emergentes. En este contexto, las perspectivas de Brasil, inmerso en una fuerte crisis política, lucían particularmente sombrías, por lo que los pronósticos de tipo de cambio para nuestro principal socio comercial lo ubicaban cómodamente por encima de 4 reales por dólar para fines de 2016.

Sin embargo, a mediados de 2016 nos encontramos muy lejos de ese escenario: ahora ya no se esperan subas de tasas de la Fed para el resto de 2016, el dólar ha dejado de apreciarse y el real ha experimentado un notable fortalecimiento, ubicándose actualmente en 3,20 reales por dólar.

Esto no significa que estemos en condiciones de festejar, ya que así como las condiciones globales mejoraron en forma inesperada, del mismo modo no puede descartarse que vuelvan a empeorar abruptamente.

Por otro lado, sumándose a la inestabilidad del escenario global, a nivel interno se advierten fuerzas contrapuestas en materia cambiaria. Por un lado la estacionalidad del segundo semestre y el efecto de atraso cambiario generado por la inflación acumulada en el primer semestre, apuntan hacia una depreciación del tipo de cambio nominal. Por otro lado, la expectativa de un fuerte ingreso de capitales incentivado por el blanqueo recientemente aprobado junto con la concreción de las inversiones extranjeras anunciadas en los últimos meses, presiona hacia la apreciación cambiaria.

Otros elementos que complican el análisis son las dudas respecto a la trayectoria de la inflación en el segundo semestre, que será clave para determinar hasta qué punto puede continuar la baja de tasas del BCRA. La expectativa prevaleciente de que la inflación puede desacelerarse a niveles por debajo del 2% mensual enfrenta serias amenazas, derivadas principalmente del frente fiscal, donde un ajuste a medias puede derivar en una emisión monetaria incompatible con las metas de inflación, y del frente salarial, donde la reapertura de las negociaciones sectoriales podría derivar en aumentos que renueven las presiones inflacionarias.

Un enfoque flexible y profesional para enfrentar el nuevo escenario complejo para las inversiones en el mercado local de renta fija.

La falta de una alternativa de inversión claramente ganadora, junto con la dificultad para anticipar con un grado razonable de confianza la trayectoria de las variables financieras más relevantes, torna aconsejable no atarse a alguna clase de activos en particular. Por el contrario, la complejidad del escenario requiere más que nunca un enfoque diversificado y flexible, que contemple inversiones en las diversas clases de activos disponibles, por moneda, tasa de interés y cláusula de ajuste, así como la posibilidad de realizar modificaciones más o menos drásticas en los niveles de exposición a cada una de ellas, dependiendo de los movimientos de precios y cambios en las condiciones económico-financieras.